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分析黃金的投資價(jià)值
20世紀(jì)末，有人預(yù)言黃金的時(shí)代已經(jīng)過去。1997年和1999年，《金融時(shí)報(bào)》《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》和《商業(yè)周刊》不約而同地做出了“黃金即將死亡”以及“黃金的地位已經(jīng)顯著削弱”的論斷。一位牛津大學(xué)歷史學(xué)家撰寫的關(guān)于“黃金死亡”的著作成為全球暢銷書，并為作者爭(zhēng)取到了偉大的榮譽(yù)。許多中央銀行都拋售了黃金，因?yàn)檫@種金屬的經(jīng)濟(jì)意義正處于歷史的最低點(diǎn)。2000年1月，黃金現(xiàn)貨價(jià)格大約為每盎司300美元，此后又一度下跌到250美元——從1980年開始，黃金的大熊市差不多持續(xù)了20年。
2000年下半年，黃金擺脫了多年的低谷，開始了長(zhǎng)期的單邊牛市。到2004年初，黃金現(xiàn)貨已經(jīng)突破每盎司400美元；從2005年底到2006年初，一波凌厲的漲勢(shì)將黃金現(xiàn)貨連續(xù)推上了500美元和600美元，此后稍有反復(fù)，現(xiàn)在已經(jīng)突破了700美元。黃金的歷史最高價(jià)是1980年1月的850美元，現(xiàn)在看來，突破這個(gè)價(jià)格似乎非常容易。有人甚至預(yù)測(cè)黃金將在一年內(nèi)突破1000美元。
許多投資者和經(jīng)濟(jì)學(xué)家都很困惑，為何在十年前還被認(rèn)為“即將消亡”的黃金，突然在最近五年取得了突破性進(jìn)展？人們找出了許多理由，例如通貨膨脹預(yù)期提高，黃金的供給減少，流動(dòng)性過剩等等。不過，考慮到美元對(duì)全世界各種貨幣都在貶值，黃金的戰(zhàn)績(jī)也沒有表面上那么輝煌。從2001年11月到2006年11月，黃金現(xiàn)貨相對(duì)于美元取得了135.3%的收益率，相對(duì)于歐元?jiǎng)t只取得了57.7%的收益率，相對(duì)于英鎊也只取得了70.4%的收益率。如果用歐元計(jì)價(jià)，黃金在過去五年的年化收益率還不到10%，甚至無法超過全球股票市場(chǎng)的收益率。
黃金是一種投資產(chǎn)品，在歷史上具有很強(qiáng)的波動(dòng)性。它可以在長(zhǎng)達(dá)幾十年內(nèi)平穩(wěn)波動(dòng)，也可以在一兩年內(nèi)突然沖高，然后突然回落，其幅度大到令你難以想像。從1976年到1980年初，不到四年之內(nèi)，黃金從每盎司100多美元暴漲到850美元，然后在1980年1月底就回到700美元左右，在兩個(gè)月內(nèi)暴跌到500美元，然后突然又沖高到接近700美元。從1980年秋到1982年夏，不到兩年之內(nèi)，黃金又暴跌到每盎司約300美元。此后一直到1988年，它在300美元到500美元之內(nèi)連續(xù)震蕩，直到1988年之后開始平穩(wěn)下跌，然后在2000年觸底反彈。黃金的波動(dòng)性究竟有多大？從1970年到1990年，黃金現(xiàn)貨價(jià)格的年標(biāo)準(zhǔn)差大約為24%，比美國(guó)股市高一半，比美國(guó)投資級(jí)債券高四倍；1990年之后，黃金的波動(dòng)性顯著縮小，年標(biāo)準(zhǔn)差降低到12%-14%，低于大部分國(guó)家股市的水平。目前尚不清楚，這種波動(dòng)性的縮小究竟是暫時(shí)的還是永久的。這直接關(guān)系到我們是否應(yīng)該大量持有黃金。
與大多數(shù)人想像的不同，持有黃金不能戰(zhàn)勝通貨膨脹。黃金與通貨膨脹具有很強(qiáng)的相關(guān)性，具有一定的抵御作用，但無法完全抵消通貨膨脹的效果。在考慮到通貨膨脹之后，黃金的歷史最高價(jià)應(yīng)該是2177美元，也就是說它還要在現(xiàn)在的基礎(chǔ)上再漲兩倍，才能恢復(fù)1980年的水平。美元的確一直在貶值，但黃金貶值的更快。在1976年，即黃金大牛市啟動(dòng)前夕，黃金現(xiàn)貨的價(jià)格按照今天的美元計(jì)算，應(yīng)該是每盎司380美元左右。在整整30年過后，黃金的價(jià)格也不過同比上漲了一倍。在這30年中，無論你投資股票、債券還是房地產(chǎn)，都早已不知道翻了多少倍。即使銀行存款的年化收益率都比黃金高。
黃金在大災(zāi)難降臨的時(shí)候，具有較強(qiáng)的保值能力，并且永遠(yuǎn)不會(huì)毀壞，這是事實(shí)。在1974年和1980年，黃金現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)石油危機(jī)、中東戰(zhàn)爭(zhēng)和通貨膨脹都做出了良好的反應(yīng)。但是，黃金并不能抵御所有性質(zhì)的災(zāi)難。2001年的911事件使得全球股市都大跌，黃金的價(jià)格卻沒有什么上漲；2003年的伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng)和2006年的黎巴嫩沖突期間，黃金沒有暴漲；至于現(xiàn)在的暴漲是否意味著對(duì)重大災(zāi)難的抵御，我倒看不出來。事實(shí)上，在東歐劇變、海灣戰(zhàn)爭(zhēng)、東南亞金融危機(jī)和俄羅斯債務(wù)危機(jī)中，黃金價(jià)格都沒有重大變化。如果明天美國(guó)經(jīng)濟(jì)崩潰，或者全球債券市場(chǎng)奔潰，黃金會(huì)不會(huì)飆升到800美元或1000美元，從而彌補(bǔ)我們的損失？我看不太可能，因?yàn)樽罱?0年來，黃金對(duì)重大政治經(jīng)濟(jì)事件的反應(yīng)都是很遲鈍的。石油對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的反應(yīng)要靈敏的多。
另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，雖然黃金在歷史上收益率平平，波動(dòng)性很大，不是一種合格的投資品，但它畢竟是“硬資產(chǎn)”，是看得見摸得著的，不是紙上資產(chǎn)，更不是虛無縹緲的金融衍生品。所以，當(dāng)次級(jí)債危機(jī)爆發(fā)之后，為了安全考慮，還是應(yīng)該持有黃金。這種說法貌似合理，不過，這個(gè)世界上的“硬資產(chǎn)”還有很多——在貴金屬中還有白銀、鉑金，還有基本金屬，石油、天然氣，甚至是木材。針對(duì)以上“硬資產(chǎn)”，我們擁有許多投資渠道，可以購(gòu)買現(xiàn)貨、期貨，也可以購(gòu)買與之相關(guān)的股票、基金或信托計(jì)劃。房地產(chǎn)也是一種選擇，雖然中國(guó)的房地產(chǎn)價(jià)格顯然很高，但它仍然具有抗通貨膨脹和保存價(jià)值的能力。你從黃金那里可以得到的大部分屬性，都可以在其他商品現(xiàn)貨、期貨或股票身上得到。為什么偏偏要選擇黃金呢？
作為投資品，黃金還具有兩個(gè)致命的缺點(diǎn)。第一個(gè)缺點(diǎn)很簡(jiǎn)單：無法提供現(xiàn)金收入。股票會(huì)支付股息，債券會(huì)支付利息，房地產(chǎn)能帶來租金，而黃金作為一種商品是無法付出現(xiàn)金流的（石油、白銀和銅也不能，但是木材在一定程度上可以）。當(dāng)你需要現(xiàn)金的時(shí)候，只有出售黃金本身，這實(shí)際上增加了你對(duì)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)暴露。第二個(gè)缺點(diǎn)有些專業(yè)，那就是黃金期貨的“滾動(dòng)率”(Rolling Yield)一直是負(fù)數(shù)，所以持有黃金期貨的收益率明顯小于黃金現(xiàn)貨。至于黃金期貨的滾動(dòng)率為什么是負(fù)數(shù)，有許多種解釋，在此就不一一討論了；總之，黃金期貨不是一種理想的投資產(chǎn)品，可以使用的工具只有黃金股票和黃金現(xiàn)貨。這樣，你的投資范圍就變得比較狹窄。
關(guān)于黃金現(xiàn)貨的利好消息顯然很多。黃金產(chǎn)量在下降是事實(shí)，各國(guó)中央銀行的黃金儲(chǔ)備處于歷史低點(diǎn)，而且多年來發(fā)現(xiàn)的大型金礦數(shù)量極少，其品位大多不高。單純從供給和需求的角度考慮，黃金可能還有上漲空間，不過它難道就值得投資嗎？請(qǐng)記住以上的一些事實(shí)：在二十年以上的時(shí)間段內(nèi)，黃金沒有戰(zhàn)勝通貨膨脹；在短期內(nèi)，黃金不一定能戰(zhàn)勝通貨膨脹，而且對(duì)重大政治經(jīng)濟(jì)事件沒有靈敏的反應(yīng)；黃金期貨的收益率低于現(xiàn)貨，使得現(xiàn)貨成為了唯一的長(zhǎng)期持有手段（如果你不考慮金礦公司股票的話）；從投資的角度看，黃金有許多競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，它們都能達(dá)到戰(zhàn)勝通貨膨脹和保存價(jià)值的作用；黃金在1970-1990年的波動(dòng)性非常大，會(huì)顯著增加投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，雖然最近十幾年來波動(dòng)性有所下降，但我們還需要觀察。
總之，作為個(gè)人觀點(diǎn)，我不會(huì)考慮把黃金作為一種長(zhǎng)期投資品。如果你想對(duì)黃金價(jià)格進(jìn)行短期投機(jī)，那另當(dāng)別論。那些在上一個(gè)大牛市末期持有黃金的投資者，直到今天還沒有解套，而他們承受的風(fēng)險(xiǎn)高于大部分股票和債券。如果你對(duì)全球宏觀經(jīng)濟(jì)看空，可以嘗試持有自然資源公司的股票，或者能源期貨（石油天然氣的期貨“滾動(dòng)率”與黃金相反，是正數(shù)，所以收益率明顯較高），或者通貨膨脹保障的浮動(dòng)利率債券——它們都能夠保護(hù)你越過惡性通貨膨脹的時(shí)代，渡過絕大多數(shù)政治經(jīng)濟(jì)危機(jī)。如果你還是不放心，可以在投資組合中持有5%左右的黃金現(xiàn)貨，作為一個(gè)有益的分散持倉(cāng)。至于更高的比例，我看不出有什么意義。即使持有黃金開采公司的股票，也比持有黃金現(xiàn)貨要好，因?yàn)榍罢咧辽賾?zhàn)勝了通貨膨脹，而后者沒有。
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